TATİLLERE İLİŞKİN ANOMALİLER

Hisse senedi fiyatlarının tatil öncesi ve sonrası dönemlerde herhangi bir olağandışı davranış gösterip göstermediği, tatillere ilişkin anomalilerin konusunu oluşturmaktadır.

Tatillere ilişkin anomaliler konusuna değinen ilk büyük çalışmalardan biri, Dow Jones Endeksi’nin 1897-1986 yılları arasındaki 90 yıllık döneminde günleri tatil öncesi, tatil sonrası ve normal günler olarak sınıflayıp getiri karşılaştırması yapan Lakonishok ve Smidt (1988)’in çalışmasıdır. Araştırmacılar bu çalışma sonucu, tatil öncesi ortalama getirilerin normal günlerin getirilerinden tam 23 kat daha yüksek olduğunu ve endeksin yıllık getirisinin yaklaşık %50’sine denk düştüğünü saptamışlardır. Tatil sonrası günlerin ortalama getirisi ise istatistiksel açıdan 0’dan farklı olmamakla birlikte negatif çıkmıştır. Ayrıca tatil sonrası ortalama getiriler, pazartesi günlerinin getirilerinden de oldukça düşük çıkmıştır. Diğer yandan, tatil öncesi getirilerin hafta sonu tatili öncesi günlerin (perşembe ve cuma) getirilerinden de 3-4 kat daha yüksek çıkması, bu etkinin diğer haftalık anomalilerden farklı olduğunu göstermektedir.

ABD, Avustralya, İngiltere, Japonya, Kanada ve Kore borsalarını araştıran Kim (1988), Kore hariç genellikle tatil öncesi getirilerin yüksek, tatil sonralarının ise düşük getiri sağladığını tespit etmiştir.

Bu konudaki uluslararası çalışmalardan biri de Agrawal ve Tandon (1994) tarafından ABD hariç 18 ülke borsası için yapılanıdır. 10 ülkede tatil öncesi getirilere ilişkin anomali gözlenirken, bu ülkelerin 8’inde de tatil öncesi iki günlük getirilerin ortalama aylık getirinin %70’inden fazla olduğu ortaya çıkmıştır.

Söz konusu etkiyi İMKB’de araştırmak için tüm yıllardaki Ramazan Bayramı, Kurban Bayramı, 1 Ocak, 23 Nisan, 19 Mayıs, 30 Ağustos ve 29 Ekim tatilleri öncesi ve sonrası ikişer gün araştırıldığında aşağıdaki sonuçlar elde edilir:

Yukarıdaki tabloda da görüldüğü gibi, tatil öncesi iki günün ortalama günlük getirisi %0,77, tatil sonrası iki günün ortalama getirisi ise %0,19 çıkmıştır. Tatil öncesi getiriler tatil sonrası getirilerin yaklaşık 4; diğer günlerin getirilerinin ise 3 katıdır. Söz konusu getiriler %99 güven düzeyinde sıfırdan fazlalık da arz etmektedir. Pozitif olma oranlarına bakıldığında da, tatil öncesi iki günün, günü artıda tamamlama oranı %58 iken, tatil sonrasında bu oran diğer günlerdeki gibi %52’dir. Söz konusu bulgular, diğer ülke borsalarında gözlemlenen tatil etkisinin İMKB’de de mevcut olduğunu ortaya çıkarmıştır.

Tatil anomalisine yol açan nedenlerden biri yatırımcı psikolojisi olabilir. Tatil öncesi yatırımcılardaki olumlu hava tatilcileri alıma motive ederken, tatil sonrası olumsuz hava satıma motive ediyo olabilir.

Bunun yanısıra, İMKB’de tatil anomalisine yol açan en önemli neden, özellikle uzun bayram tatillerinin, ortalama 5-10 gün arasında oldukça uzun sürmesi ve dolayısıyla alım bedellerinin bu süre sonunda ödenmesi, yani takas sisteminin etkisi olabilir. Zira alıcıların bu sürede küçümsenmeyecek bir faiz geliri elde etmeleri, satıcıların ise aynı oranda faiz kaybına uğramaları nedeniyle tatil öncesi getirilerin yüksek, sonrasının da düşük olması beklenir.

Ramazan ve Kurban Bayramları dışındaki tüm resmi tatiller, eğer hafta sonuyla birleşmiyorlarsa 1 gün sürelidir. Ramazan ve Kurban Bayramları ise genelde bir hafta sürmektedir. Dolayısıyla bu iki özel, uzun tatili ayrı tutarak tatilleri incelersek aşağıdaki sonuçları elde ederiz:

Tablodan da anlaşıldığı gibi bayramlar, yani uzun tatiller, endeks üzerinde belirgin bir anomali etkisine sahiptir. Ramazan ve özellikle de Kurban Bayramları öncesi ve sonrası getiriler inelendiğinde, bir önceki araştırmadaki tatillere ilişkin anomalilerin en önemli nedeninin bu iki uzun bayram olduğu anlaşılır. Nitekim, tüm tatiller öncesi iki günde %0,77 olan ortalama günlük getiri iki uzun bayram tatili çıkarılırsa %0,23’e düşmektedir. Aynı şekilde, tüm tatiller sonrası iki günde %0,19 olan ortalama getiri de bayramlardan soyutlanınca %0,03’e düşmektedir. Bu bulgulara göre şu sonuca varılabilir: İMKB’de tatil etkisi vardır; fakat bu etki çok ağırlıklı olarak Ramazan ve Kurban Bayramları çevresinde gerçekleşmektedir.

Ramazan ve Kurban Bayramları ayrı ayrı incelendiğinde ise Kurban Bayramları öncesinde oldukça yüksek, sonrasında ise düşük getiriler göze çarpmaktadır. İMKB’nin Şubat 2002’ye kadar olan tarihindeki 14 Kurban Bayramı öncesindeki iki günde endeks günlük ortalamada %2,1 gibi yüksek bir oranda yükselmiştir. Bu oran t değerine göre %99 güven düzeyinde 0’dan fazladır. Ayrıca endeks Kurban Bayramı öncesi iki günde %82’lik günlük pozitif kapanma oranına da ulaşmıştır. Bayram sonrası iki günde bu oranlar, sırasıyla, %-0,1 ve %46’ya düşmüştür. İncelenen zaman aralığındaki 15 Ramazan Bayramı’na bakıldığında ise; endeksin bu bayramlar öncesi iki günde ortalamada günlük %1,2 arttığını ve bu oranın t değerine göre %95 güven düzeyinde 0’dan fazla olduğunu görürüz. Bunun yanında bu bayramlar %63’lük pozitif kapanma oranıyla da dikkat çeker. Bayram sonrası iki günde ortalama artış %0,68 olurken; pozitif kapanma oranı da yine bayram öncesi dönemde olduğu gibi %63 olmuştur. Aşağıdaki grafikte iki bayram öncesi ve sonrası getiriler arası farklar daha da iyi anlaşılmaktadır. Ortadaki gri renkli çizgi, tüm günlerin ortalama getirisi olan %0,26’yı ifade etmektedir.

Kurban Bayramı öncelerinin Ramazan Bayramları öncelerinden belirgin bir şekilde daha yüksek getirili olmasının sebebi tatil süreleri olabilir. Kurban Bayramı 4, Ramazan Bayramı ise 3 gün sürelidir. Ayrıca söz konusu iki bayramda da tatil süreleri iki hafta sonu tatiliyle birleşince dokuz güne çıkmaktadır. Kurban Bayramı süresi de daha uzun olduğu için 9 günlük uzun bir tatil oluşturma ihtimali daha yüksektir. Dolayısıyla iki bayram arası getiri farkının nedeni tatil süresi olabilir. Bu durumu araştırmak için tatilleri 8 günden uzun ve kısa, yani iki hafta sonu arasını tatil yapan ve yapmayan bayramlar olarak ikiye ayırdığımızda aşağıdaki sonuçlar elde edilir:

Uzun tatiller 9 gün ve üzeri süreli tatilleri ifade etmektedir. Uzun tatil öncesi ortalama getiri Kurban Bayramı öncesi ortalama getirisinden daha düşük; kısa tatil öncesi ortalama getiri ise Ramazan Bayramı öncesi ortalama getirisinden daha yüksek çıkmıştır. Bir başka bulgu da, bu sınıflamaya göre Ramazan Bayramları’nın üçte biri; Kurban Bayramları’nın ise yarısı uzun tatil sınıfına girmektedir. Bu bulgularla varılabilecek sonuç, Kurban Bayramı öncelerinin Ramazan Bayramı öncelerinden daha yüksek getirili olduğu ve bu farkın tatil süresinin uzunluğuyla tam olarak açıklanamayacağıdır. Bunula birlikte elimizde sadece 29 bayram tatili verisi olduğunu, ve bu sayının kesin bir hüküm için yeterli olmayacağını unutmamak gerekir.